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花花

知人者智，自知者明。

人类从诞生那一刻开始，就不断向外求索，认为了解得越多，越能掌握自己的命运。可我们似乎忘了，“我”的存在。

希腊德尔斐神庙的阿波罗神殿门前，刻着一句铭文：“认识你自己”。

有人说这句话出自苏格拉底，也有人说来自泰勒斯，不管出处为何，智者们都认为，人世间最难的事情，是了解自己，承认自己的无知。

人类的天性往往高估自己，低估别人。天性使然，很难理性。

赫伯特·西蒙是目前世界上唯一一个诺贝尔和图灵奖双料得主，他懂人性也懂经济。

西蒙从不认为经济学里的理性人假设站得住脚，因为人类不具备无限视野，也没有无限计算能力。

正因为人类不是理性的，受到生理与心理的多重约束，西蒙认为人类只能用层级结构，了解自己，了解世界。

什么是层级结构？

好比一本书，由字、词、句、段、节、章逐层构成。我们只能先认识字，再看懂词汇，组成句子，形成段落，最终完成篇章，妄图一下子从整体性弄懂复杂世界是不可能的。

为了降低认知负担，我们唯一能做的就是，完成“从整体不可解到局部可解”的转化。看起来这是笨方法，也不够直接，却是接近理性的最优解。

西蒙举了一个很有意思的例子。

有两个钟表匠，一个叫霍拉，一个叫坦普斯，两个人都在组装一只一千个零件的手表。

坦普斯的方式是，一次性完成，如果中途有意外，只能从头再来。（坦普斯想当然的认为不会有啥意外）。

霍拉的办法则是，把一千个零件，分成10组，每一个组是可以单独拆卸的大零件，这样完成10次工作，再整合大零件，就可以组装成功。中途如果出现意外，不会影响之前完成的大零件。

结果如何？

除非坦普斯每次都像上帝一样，不犯一点错误，不然他的整体效率注定会低于霍拉。

方法论的差别背后，不仅是对世界的理解，更是对自身的认知，不认为自己有能力一次性完成。

当我们面对人生珠峰的时候，不要妄图一次性解决问题，在未知和困难面前，只能分解目标，用层级化的思维方式，慢慢来。

即便如此，我们或许仍然难以收获理想中的结果，此时不用懊恼，回过头来看看身后的自己，你就明白了。

港股怎么了？守住防线

10月以来，中国市场中，“最不装”的指数当属恒生科技。

自10月2日恒生科技触碰6700点以来，已经回调接近20%。12月16日，恒生科技更跌破年线。

16日之后的三个交易日，恒生科技反复在年线争夺，19日收盘算是守住了这轮抛售。

在全球科技股牛市的背景下，恒生科技到底怎么了？

在港股走势比较好的时候，我们就曾在檀几条里面分析过，随着IPO规模变大，速度加快，虹吸效应、供需失衡可能会对市场形成压力。

几个月过去，主流机构们对此的看法越来越一致。东方财富认为，即便有AI的宏大叙事，也抵不过股票供大于求的压力。

据华泰证券的研究，2025年港股累计IPO规模已超2500亿港元，成为全球第一大IPO市场。

预计2026年，港股IPO规模会达到3300亿港元，如果成真，大概率位居世界前二。就看马斯克是否会疯狂募资了。

从历史上看，IPO对股市的影响往往有后置效应。市场信心足，IPO变多尚能承受，随着IPO数量和规模不断攀升，最终无力承受，此时调整几成定局。

也可以说，这是一种自我实现的预言，每当看到标志性IPO上演，市场就会自行用脚投票。

除了供需关系之外，还有些比较中国的另类因素。

据火鸡研究员公众号，公募新规落地后，基金经理可能会调整港股的持仓。

据悉主要因为两点：

港股标的不在业绩基准之内，买港股可能会加大与基准的偏离度，在新的评价体系里，这是比较吃亏的；

随着南下资金放缓，基金经理无法演绎在A股的抱团情形，这会让部分公募经理为了年底排名，放弃一些投入。

从沪港两地公募抱团股的走势来看，也确实出现了分歧。

每次市场有波动，小作文满天飞。港股连续调整也出现不少小作文。

据大河财立方12月16日的消息，最近券商研究员之间流传着一则“涉及相关高科技公司税收认定”的信息，引发市场波动。

如果是高科技企业的税收认定问题，按理说沪港两地的高科技公司都受影响，明显对港股影响更大，似乎说不通。

目前，没有官方信源和明确表态，只能视作捕风捉影。

对A股而言，上证指数本周曾经走弱，周三（12月17日）开始有所修复，科技股仍然是市场追逐的方向，部分消费也有所回暖。

但赚钱效应低迷。两家新上市的GPU公司，接连被爆炒，引发了广泛的关注度，不少股民羡慕打新中签的投资者，一次性就能斩获几十万。

用理性估值看待，没什么意义，炒作才是原因。但热情说来就来，说走就走，没人能有明确把握，所以风险大于机会。

站在A股整体的角度看，历来标志性的IPO，会是短期同类型板块的一个见顶标志。在这个节骨眼上，谨慎才是良策。

对于后市，主流机构陆陆续续给出了自己的看法，这里罗列了一些外资的观点，仅供参考。

不管股市行情如何，近期人民币都在小步快速上涨。

12月15日，在岸、离岸人民币兑美元汇率，均创下14个月以来新高。12月16日，离岸人民币一度摸到7.03。截至12月19日，离岸人民币依旧保持在7.03附近。

此前我们专门撰文探讨人民币的内涵变化，当时在文中提出，观察人民币的走势得用多元视角，只盯着美元，已经失真了。

近期摩根大通发现，离岸人民币/新加坡元走势，和人民币一篮子指数高度重合，成为观测人民币的最佳代理指标。

据牛津研究院的报告，新加坡是中国经济敞口最高的经济体之一，排名仅次于俄罗斯和安哥拉。

人民币汇率和新加坡元之间的勾稽关系，可能也体现了贸易格局新时代。

就在中国GPU IPO一片火热之际，美国AI巨头们陷入焦灼。在谷歌的冲击下，英伟达、OPEN AI的地位面临严峻挑战。

AI分析通讯的CEO Rihard Jarc近期发推表示，谷歌堪称AI市场黑天鹅。

谷歌除了拥有GPU、TPU还坐拥700亿美元自由现金流，如果谷歌全力出击，全链条和成本优势将碾压所有竞争对手。

在大模型竞争领域，谷歌正对OPEN AI展开全面围剿，考虑到谷歌的软硬件一体化优势，OPEN AI的融资可能会越来越困难。

OPEN AI、甲骨文等重资产组合，严重依赖外部融资，融资情况已经成为这些公司的生命线。

12月17日，甲骨文等公司的下跌，就是因为一则关于融资计划生变的传闻。

历史上，长期依赖巨额融资的行业，往往结果不好。OPEN AI们会是例外吗？

楼市的顾虑，还在吗？

楼市还算内需吗？如果算，除了防风险，很可能还有其他价值。

重要会议后，很多人又对楼市产生了情绪，中财办12月16日对会议的详尽解读，可能有助于大家打消些许顾虑。

中财办说，房地产投资下滑是各地消化库存、严控增量的结果，要辩证看待。

中国房地产未来的空间还很大，新落户农民工、新毕业大学生等“新市民”有刚性需求，相当部分城镇居民有“以旧换新”“以小换大”的改善性需求。

基于上述需求，未来房地产会在几方面发力：

第一，供给端继续严控增量、盘活存量，加快消化库存；第二，推动房地产企业转型发展，支持房企合理融资需求。第三，在房地产开发、融资、销售等基础制度上加快构建房地产发展新模式。

上述表态多数还是延续，但控制供给，消化库存等措辞让人看到楼市出清的希望。

除了中财办，地产主管部门的领导也有撰文，解读后市。

12月16日，住建部部长在《人民日报》上发文，其中关于房地产融资的内容比较新。

文中提出，未来将推行主办银行制。一个项目确定一家银行或银团为主办银行，银行不仅要保证项目公司的合理融资需求，还有与项目公司形成利益和风险共担的机制。

这一表态或许意味着，银行未来在地产中扮演的角色会更重，某种程度上是一种责任制。

或许有机构早已收到了风声，因此银行股一直在调整。

结合中财办和住建部部长的内容会发现，房地产企业未来融资的所谓合理需求，银行甚为关键，甚至决定房企未来格局的演绎。难怪万科债务问题出现后，媒体披露的信息里面，常常带着银行。

中央定调之后，各地纷纷采取行动。

据21世纪财经报道，12月15日，新版《深圳市住房公积金提取管理规定》正式施行。

新规定除了更宽松的提取条件，还新增异地购房还贷提取。未来如果在深圳有公积金，可以偿还全国范围内首套/二套住房贷款本息。

此前的城市多数是“抢公积金”，深圳有点反其道而行之，这可能是一种人才策略。

除了深圳，山东也有新动态。12月12日，山东发布《关于住房“以旧换新”的指导意见》，提出三种“以旧换新”的方式，希望借此让楼市止跌企稳。

据山东省住房和城乡建设厅的解读，未来山东会推出三种“以旧换新”模式，分别是：卖旧换新、收旧换新、拆旧换新。

卖旧换新的本质还是中介卖房，新意在于“以旧换新”过程中，旧房子如果没在规定时间内卖出，会由中介联合房企“兜底收购”，或退还新房意向金。

“收旧换新”模式下，按照实施主体不同，有三种路径——政府主导、房企主导和其他主体主导。

政府主导下，收购的商品房用作保障房、长租房、人才公寓；房企主导的，在购房者支付新房首付款后，剩余款项可用旧房直接冲抵；

“拆旧换新”，是旧房改造或原拆原建，这是鼓励项目，一项目一议。

各方积极采取措施助推楼市企稳的背后，楼市仍处于下探区间。

12月15日，国家统计局的数据显示，11月，70个大中城市新房和二手房价格环比继续下跌。

一线城市新房在11月环比下跌了0.4%，降幅比10月份扩大了0.1个百分点；一线城市二手房跌幅也在扩大，10月跌幅为0.9%，11月为1.1%。

三线城市的新房，在11月分别下跌0.3%和0.4%，降幅收窄了0.1个百分点；二手房方面，二线城市环比下跌0.6%，跌幅和10月份一致，三线城市环比下降0.6%，降幅收窄0.1个百分点。

算上11月，这已经是连续第三个月，70个大中城市二手房上涨数量为0。

12月12日，全国最大的房产经纪贝壳集团表示，市场供需逆转是二手房价承压主因。其透露，当前在贝壳上挂牌的二手房数量已达650万套，较四年前增长了60%。

尽管价格还在回落，但头部城市的二手房成交量还可以。

据中指研究院的数据，前11个月，重点30城二手住宅成交套数同比增长2%，北京、上海300万以下低总价二手房成交同比增幅显著。

地产仍在以价换量中。

白银上天

2025年下半年，白银走出了超级行情，伦敦银价格不知不觉年内已经涨了130%。

从走势来看，在跟随黄金起舞一段时间后，年底白银彻底甩开黄金，开始在舞台中心独立表演。

眼见白银大涨，突然出现各种先见之明，说自己早就说过了。

其实，从长维度来看，本轮白银上涨几乎超出所有人的预判。换一个说法，没人能看准。

举个例子，汇丰在2024年底的时候，预期2025年底白银价格预计为25.80美元/盎司，预期当时白银价格在24.9美元左右。

和当下很多人给出的分析一样，汇丰们也煞有其事的试图通过供需关系来支持自己的逻辑。

按照汇丰给出的白银供需平衡表，自从2019年开始白银就处于所谓失衡状态，截至2025年持续了6年。

期间，白银价格一直不温不火，没有什么大起色，所以很难把供需关系和白银价格直接挂钩。

很多人把曾经看空白银价格的逻辑，转换成了当下看多白银的逻辑，有点搞笑。比如，很多人说白银不是独立矿种，是黄金等基础金属的副产品，所以增产困难。

但曾经汇丰的报告中写道，“银作为其他基础金属开采的副产品，黄金、铅锌、铜等基本金属的产出增加将提振银供应。”

类似的分析还有很多，这里不再赘述。

本轮白银炒作，最有力的解释或许还是美国政策对贸易造成的扭曲。市场一直预期，美国会对白银等矿物征税，预期不断强化，造成类似抢出口的情形。

11月6日，美国内政部更新关键矿产清单，首次纳入白银，进一步强化了“白银税”的预期。

据第一财经消息，近几个月来，由于担心美国可能对白银征收关税，美国囤积了大量白银库存，加剧了其他地区的白银短缺。尽管近几周库存开始略有减少，但纽约商品交易所的白银库存仍约为4.56亿盎司，为历史平均水平的三倍。

对于原本就处于供需缺口的白银来说，政策的现实扭曲力叠加人性贪婪，结果就是全球各地出现白银恐慌。

美国自不必说，中国同样如此。

据彭博等媒体报道，上海期货交易所的白银库存已跌至2015年以来最低，上海黄金交易所库存亦触及九年低点。

从美国传导到欧洲，再传导到中国的白银套利，一波接一波，好像涟漪一样。

由于白银是中国工业重要的必需金属，所以中国也开始对白银流出进行管控。

只要人性贪婪锁定美国白银，白银结构性失衡造成的恐慌就可能持续支持白银价格走强。

不过，金融市场从来不存在永久的泡沫，诺米诺骨牌倒下有时在朝夕之间。

在中国，一个重要的泡沫信号已经出现。据彭博的报道，作为中国市场唯一的纯白银投资标的，国投瑞银白银期货LOF二级市场价格较其资产净值溢价率已达12%，这是史无前例的。

12月18日，国投瑞银白银期货LOF停牌再复牌，盘中溢价一度突破40%，市场投机情绪极端严重。

另外，摩根大通近日发出警告，说年底到了，黄金和白银面临“技术性抛售”。

原因是彭博商品指数（BCOM）将对白银和黄金权重进行再平衡，被动基金将被迫卖出白银和黄金的部分仓位。

据BFC汇谈公众号的文章，彭博商品指数（BCOM）和标普高盛商品指数（S&P GSCI）为全球两大商品指数，每年年初会调整一次权重。

彭博商品指数（BCOM）在2026年会把黄金的权重从20.7%降至14.9%，白银权重将从8.3%降至3.9%。

根据摩根大通的量化结果，权重调降后，白银的卖盘可能会占到总持仓量的9%，黄金则会占到3%。

2026年1月8日至14日，也许我们会再度见证历史。

全球贸易新矛盾 墨西哥在想什么？

过去很长一段时间，中美之间才是全球贸易的主要矛盾。中美和缓后，其他地区的矛盾慢慢走上前台。

12月10日，此前我们一直跟踪的墨西哥关税法案落地。

墨西哥众议院以281票赞成、24票反对、149票弃权的结果，通过了对中国、越南、印度、韩国等无贸易协定国家的关税政策。

2026年1月1日开始，上述国家出口到墨西哥的汽车、汽配、纺织等产品，最高会被加征50%的关税，多数产品被核定为35%。

此前我们分析过，墨西哥当前的贸易地位非常有利，借助美国发起的保护主义政策，借助转口贸易，迅速成为中国等贸易生产地的香饽饽。

墨西哥很清楚，与其享受短期转口贸易带来的红利，不如顺势推动各国来墨西哥投资建厂，加速墨西哥城镇化发展，解决就业。

中国企业早早地行动起来，赶赴墨西哥建厂，以规避贸易风险，产品出口到产能出海的时代轰轰烈烈席卷而来。

有人家加关税，就有人减关税。

南美川普、阿根廷总统米莱下调小麦出口关税，收获了中国的巨额订单。据彭博社报道，中国国企采购了6.5万吨小麦，这是1990年代以来首次。

随着米莱不断推动关税减免，阿根廷的农牧产品有可能在全球贸易中国扮演起更重要的角色。

米莱的做法和美国是冲突的，就在中国采购阿根廷小麦时，美国传出中国客户取消订单的消息。

12月17日联合早报披露，美国农业部称，在全球供应充足的背景下，中国取消了13.2万吨美国白小麦的订单。

这是中美和缓以来首次取消采购。

美国作何回应呢？

12月15日，老川签署行政令，将芬太尼列为“大规模杀伤性武器”，并称其构成“国家安全”威胁。美国再度升级芬太尼威胁，是否又是一种贸易手段呢？

看到美国升级，加拿大率先坐不出了。

12月17日，据联合早报的消息，加拿大政府芬太尼事务主管布罗索受访时表示，正寻求与中国在芬太尼领域的合作。

布罗索说，芬太尼的前体多来自亚洲，成品则主要在北美生产，加拿大就是芬太尼成品生产的主要国家。加拿大希望从前体生产层面开始管控芬太尼，这需要中国和印度等国家的配合。

除了升级芬太尼，老川还有其他动作。据中国新闻网消息，12月16日，老川签署公告，进一步限制外国公民入境。

本次限制主要针对“第三世界国家”，布基纳法索、马里、尼日尔等7国全面限制，对安哥拉、安提瓜等15国全面限制。

在中国和非洲等第三世界国家贸易往来加速升温的时候，美国的做法显然无助于提升在这些地区的影响力。

美国对委内瑞拉的封锁和准军事行动，也值得密切关注。

老川不仅对第三世界国家下手，也对自己的传统盟友施压。

12月17日，据新华社报道，由于不满英国在食品、工业品标准以及数字监管方面的政策，美国政府已暂停执行今年9月与英国签署的《科技繁荣协议》，以此对英方施压。

这一协议重点聚焦两国人工智能、量子计算和民用核能等前沿技术领域合作。

尽管各国在贸易层面合纵捭阖，但本质上还是围绕中美展开的。这意味着，中美才是真正的大玩家。

中美之间的焦点之一TikTok有了最新的进展。

12月18日，据每日经济新闻的报道，TikTok CEO周受资发出内部信，更新了TikTok美国业务进展。

内部信称字节跳动、TikTok已与三家投资者签署协议，并将成立新的TikTok美国合资公司。

未来由字节跳动全资控股的TikTok在美国的其他实体将继续负责电商、广告、市场运营等商业活动，以及TikTok产品的全球互联互通。

而数据安全部分则会由甲骨文公司、银湖及MGX和字节组成的新公司负责。

负责数据安全的公司股权结构为，甲骨文等三家公司持有45%的股份，其余为字节跳动和相关方持有。

据悉，协议将在不晚于2026年1月22日完成。

吊诡的是，同一天，路透等媒体却有另一番表述。到底TikTok的结局如何，可能还得进一步观察。

对于中国而言，技术不断突破就能创造更多贸易筹码。

12月18日，自然期刊旗下natureportfolio公众号发文，中国在近90%的关键技术研究上处于领导地位。

文章援引独立智库澳大利亚战略政策研究所（ASPI）的长期研究称，2025年在74项关键技术上，中国有66项技术领域排名第一，包括核能、合成生物学、小型卫星；美国在剩下的8项技术上排第一，包括量子计算和地球工程。

natureportfolio评价，该结果见证着一次重大转折。根据ASPI的追踪结果，本世纪初，美国引领着其中90%的技术，而中国只领导了5%不到。

中国不仅在关键技术领先，更在高附加值领域取得了主导性优势。

根据哈佛大学增长实验室的数据，中国在最高复杂性的产品类别中，已经占据了全球20%的出口份额。这一份额不仅超过日本、韩国等同行的总和，也超过了中国在低附加值领域的份额。

这意味着，全球贸易越来越离不开中国。

另一个数据是，即便美国在去中国化，但中国的贸易地位却没有下降，甚至进一步稳固。

摩根士丹利的报告显示，在剔除对美贸易后，中国在全球其余市场的出口份额已从2017年的13.2%上升至2025年9月的17.0%。

美国减少直接进口，造成全球供应链延长，反而间接巩固了中国在全球制造业网络中的核心地位。

在技术决定竞争力的时代，世界进入G2时代。

2025年12月17日，TOP创新区研究院公众号援引独立开发牛人Pieter Levels的博文：突然才意识到，现在只剩下两个国家拥有‘实质性’的创业活动：美国和中国。

世界其他地方基本上做不了初创企业，没有资金，无法增长。它们更像是为了取悦政府而进行的‘表演性’业余项目。

根据PitchBook和Crunchbase的最新数据，2025年上半年，全球超过1亿美元的“超级融资”事件中，有90%发生在美国和中国。

全球第三极欧洲去哪了？老川在美国国家安全战略报告后说，欧洲“经济衰退、文明将亡”。

欧洲在边缘化。三角形的世界，少了一角会变成什么样？

我们或许在见证历史。